钮文新：谁在大肆炒作“央行扩表”

《中国经济周刊》首席评论员钮文新

最近，央行在国新办发布会上回应了社会对“央行扩表”的关注。数据显示，截至2023年末，央行总资产45.7万亿元，相比2022年扩表约4万亿元，创出历史新高。从央行资产负债表看，导致央行扩表的主要因素在于：此间，央行增加了MLF（中期借贷便利）及PSL（抵押补充贷款）等结构性货币政策工具的使用，余额上升。

为什么要使用MLF、PSL？其实，它们就是央行对金融机构的、不同期限、有抵押的“再贷款”。比如MLF大都是1年期的“有抵押再贷款”；PSL的期限和针对性相对灵活，2014年7月，央行向国开行注入为期3年1万亿的PSL，利率4.5%，用于支持棚户区改造、安居工程、“三农”和小微企业发展。

从数据看，截至2023年末，被计入央行资产负债表的“对其他存款性公司债权”科目、大致属于MLF和PSL的广义再贷款余额增长了4.24万亿元，并由此导致央行资产负债表扩张。什么意思？诚如央行副行长宣昌能所说：“央行对存款类金融机构增加债权，会主动投放流动性。”实际是说，央行通过MLF/PSL等工具，增加对存款类金融机构的债权，这是主动释放基础货币，是“主动投放流动性”。

另一个影响央行资产负债表的因素是：降准。按照央行副行长宣昌能的说法：“降准会减少准备金需求，释放长期流动性，对央行资金有替代作用”。“降准多一点，央行资产负债表就会扩张小一些；降准少一点，央行资产负债表就会扩张大一些”。

几层意思：其一，法定存款准备金不是央行资金，而是被央行锁定的、商业银行的资金，所以“降准”的实际作用是“释放长期流动性”；什么叫“对央行资金有替代作用”？实际是说，“降准”相当于央行投放基础货币。我们应当注意到：如果没有其他货币政策工具一起配合，单纯“降准”导致央行资产负债表缩减，但这种情况下央行“缩表”却相当于央行“投放基础货币”，这与欧、美、日等央行“扩表缩表”的作用相反。为什么？这实际恰恰证明了一个事实：法定存款准备金是已“退出流通”的基础货币。

这里又说到中国基础货币数量问题。按照国际规范、也按照中国央行在公布货币乘数时代的惯例，“基础货币数量”应当等于“央行资产负债表中的储备货币数量”。就当下而言，央行储备货币数量37.2万亿元，但现在为什么有些评论要基于45万亿元央行资产负债表总额去讨论基础货币的事情？为什么会有“我国央行资产负债余额与贷款余额比例接近1：5”的说法？这是要说中国货币乘数不高吗？货币乘数是这样计算吗？理论依据何在？

更重要的是：法定存款准备金——明明是已经“退出流通”的基础货币，为什么仍被计入于“流通中的基础货币”？如果剪掉这部分“退出流通”的基础货币，中国央行的资产负债表是大是小？货币乘数是高是低？货币乘数过高会导致怎样的经济后果？这是大事，马虎不得。《中国经济周刊》2024年1月31日发表文章《关注人民币基础货币——优质金融要从货币质量抓起》。其中讨论了这方面的问题，希望央行能够重视。

我们应当坚持“M2=基础货币×货币乘数”的基本理论计算，认真面对中国基础货币不足，货币乘数过高的可能风险。所以，就目前而言，我们完全没有理由阻止中国央行“扩表”行动，尤其是不能阻止央行“通过提高基础货币供给，压低货币乘数”的努力。

但当下，一些专家学者以及个别媒体大肆炒作央行“扩表”问题，而且辅之以美国美联储在“扩表”过程中的一些“似是而非”的后果，这会不会误导民众认知？

对此，我们必须保持高度警惕和戒备，尤其是央行，要防止一些很不严谨的理论表述，避免市场产生错判。比如，一些人认为，今年中国GDP增长目标是5%左右、CPI目标是3%左右，所以M2增速维持8%就足够了。真的吗？这会不会让货币政策过于被动？如果CPI涨幅不及预期，货币政策要不要调整？是否依然维持8%左右的增长？

责编：姚坤

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